【弁護士が解説】DeFiと法規制

2024 3/28

2024年3月28日 2024年3月28日

DiFi（ディーファイ）とは、Decentralized Finance（分散型金融）の略称で、ブロックチェーン上に構築される金融システムです。

DeFiのサービスの代表的なものに、DEX（Decentralized Exchange：分散型取引所）があります。

この記事では、DeFiの中でも特に注目されるDEXに関する法規制について解説します。

DeFiとは

DeFiとは、Decentralized Financeの略称で、日本語では分散型金融と呼ばれています。

従来の金融サービスでは、銀行などの金融機関がシステムを管理していました。

一方、DeFiはブロックチェーン上に構築される金融サービスであり、中央集権的な管理者がおらず、ユーザー同士が直接取引を行います。

中央集権的な管理者がいないため、管理者に支払っていた手数料を抑えることができ、ユーザー同士で直接取引を行えることから、従来の金融サービスよりも費用・時間のコストを抑えることができます。

また、金融機関を利用する必要がないので、営業時間を気にすることなくいつでも利用することができます。

DEXとは

DEXは、DeFiを代表する、最も注目すべきサービスの１つです。

Decentralized Exchangeの略称で、中央集権的な管理者が存在しない、暗号資産やトークンの取引を行う分散型取引所をいいます。Uniswapなどのサービスが有名です。

仲介者がいないため、DEXにおいては、参加するユーザー自身が秘密鍵を管理し、取引をブロックチェーン上に記録します。

DEXの反対の概念としては、中央集権的な取引所（CEX）があります。
CEXとは、Centralized Exchangeの略で、暗号資産（仮想通貨）の売買や取引を行うプラットフォームです。運営会社が中央的な管理とコントロールを行います。
CEXは、伝統的な証券取引所に類似したモデルで運営され、多くの場合、ユーザーはプラットフォーム内で取引を行います。日本では、コインチェックやビットフライヤーなどが有名です。

DEXでは、AMM型（Automated Market Maker：自動マーケットメイカー）という仕組みを使って、分散型を目指しています。

LP（Liquidity Provider）と呼ばれる流動性供給者が、2つのトークンをペアとして１つのプールに供給することで、トークンの取引を可能にします。そして、トークンを交換したいユーザーは、この流動性プール内のトークンを使って、交換することができます。
プールへの流動性供給は誰でもできることがDEXの特徴であり、他のユーザーがトークンの交換を行うことで、LPは一定の手数料を得ることができます。

LPトークンに対する規制

LPトークンとは、DEXに対して流動性を供給したユーザー（LP）が、その対価として受け取るトークンです。流動性供給の証明書のようなものです。

LPトークンについては、集団投資スキーム持分（金商法2条2項5号）や電子記録移転権利（金商法2条3項）にあたるとなると、金融商品取引法上の規制を受けることになります。

集団投資スキーム持分とは、

民法上の組合等その他の権利のうち、
当該権利を有する者が出資又は拠出をした金銭（暗号資産を含みます。）を充てて行う事業から生ずる収益の配当又は当該出資対象事業に係る財産の分配を受けることができる権利で、
金融商品取引法2条2項5号に定める除外事由に該当しないもの

をいいます。

LPトークンが集団投資スキーム持分にあたる場合、LPトークンの発行者は、第二種金融商品取引業や投資運用業の登録をしなければなりません。

電子記録移転権利とは、

有価証券とみなされる有価証券表示権利、特定電子記録債権等で、
電子情報処理組織を用いて移転することができる財産的価値であるもの

をいいます。

LPトークンが電子記録移転権利にあたる場合、有価証券届出書の提出などの開示義務が生じます。

なお、DEXでは、スマートコントラクトによって、完全に自動で管理運営されており、中央集権的な管理者がいない場合があります。

金商法上の金融商品取引業者とは、同法29条の登録を受けた「者」とされています（2条9項）。

スマートコントラクトによって、DEXが自動で管理運営されている場合、これらの「者」が存在せず、上述の金融商品取引法の規制が適用されない可能性もあります。

ガバナンストークンに対する規制

ガバナンストークンとは、プロジェクトの意思決定に参加する権利を提供するトークンをいいます。

DeFiプロジェクトでは、ガバナンストークン（ガバナンストークン）が使用されて、プロトコルのアップデートや方針決定に関与する仕組みが提供されています。トークン保有者は投票権を行使し、プロジェクトの進化や変更に影響を与えることができます。

例えば、ユーザーがDEXに対して流動性を供給した際に発行されることがあります。
これを保有することで、DEXの運営に関与することができます。

ガバナンストークンは、他の暗号資産と交換できたり、他の取引所で取引できたりする場合が多いです。
このような場合は、ガバナンストークンは暗号資産（資金決済法2条14項）にあたります。

暗号資産該当性については、「暗号資産とは｜特徴や取引に関する規制をわかりやすく解説！」をご参照ください。

そして、暗号資産であるガバナンストークンを発行することが暗号資産交換業（資金決済法2条15項）にあたる場合は、暗号資産交換業の登録が必要になります。
ガバナンストークンの取得に対価が発生する場合は、暗号資産交換業にあたる可能性が高いです。

暗号資産の取引に関する規制

DEXにおいては、AMM型という仕組みによって、暗号資産であるトークンを他のトークンと交換したいユーザーとLPとの間で暗号資産の交換契約が成立することから、「他の暗号資産との交換」「の媒介」（資金決済法2条15項１号、2号）として暗号資産交換業にあたるかが問題になります。

資金決済法2条15項では、暗号資産交換業について、以下のとおり定義しています。

「暗号資産交換業」とは、次に掲げる行為のいずれかを業として行うことをいい、「暗号資産の交換等」とは、第一号又は第二号に掲げる行為をいい、「暗号資産の管理」とは、第四号に掲げる行為をいう。
一　暗号資産の売買又は他の暗号資産との交換
二　前号に掲げる行為の媒介、取次ぎ又は代理　
三　その行う前二号に掲げる行為に関して、利用者の金銭の管理をすること。
四　他人のために暗号資産の管理をすること（当該管理を業として行うことにつき他の法律に特別の規定のある場合を除く。）。
引用元：資金決済に関する法律2条15項 | e-Gov法令検索

「媒介」とは、他人間の契約等法律行為の成立に向けて行う事実行為をいいます。

ユーザーは、流動性プールを利用してトークンを交換しているにすぎず、対LPとの関係で契約上の責任を負う意思はなく、LPも、個々の交換契約の責任を負う意思まではないと考えられます。

そのため、トークンの交換契約の申込みや承諾の意思表示を行っていると評価できず、交換契約自体が成立していないと考えられます。

また、そもそも、DEXは、自動で暗号資産の取引が行われているため、金融商取引法・資金決済法上の業務を行う主体が存在せず、これらの法律の規制対象にならないとも考えられています。

ただし、名目上DEXとされていても、実質的には分散型な仕組みを取っていない場合には、上記の議論が該当せず、暗号資産交換業に該当することがあるので注意が必要です。